Redakcja VETOMEDIA
W naszej prognozie na I kwartał stwierdziliśmy, że sektor towarowy będzie odnotowywał dobre wyniki w warunkach rosnących oczekiwaniach inflacyjnych, zwiększyła się wrażliwość na stopy procentowe, a akcje wzrostowe mogą ucierpieć z powodu coraz wyższych stóp procentowych. Próbowaliśmy również odpowiedzieć na pytanie, czy hossa akcji związanych z zieloną transformacją może się utrzymać.
W niniejszej prognozie kwartalnej koncentrujemy się na tym, czego brakuje na świecie i na rynkach finansowych oraz jak przekłada się to na rynki akcji.
Na świecie brakuje fizycznego potencjału
Najważniejszym trendem od czasu wielkiego kryzysu finansowego jest rozbieżność dotycząca wzrostu zysków pomiędzy Nasdaq 100 a globalnym rynkiem akcji, podkreślająca groteskowy względny sukces gospodarki internetowej nad gospodarką fizyczną.
- Od IV kwartału 2003 r. zysk na akcję na indeksie Nasdaq 100 poszedł w górę o 828%, podczas gdy na indeksie MSCI World wzrósł zaledwie o 114%.
- Dla inwestorów był to wyraźny sygnał rynkowy, że przyszłość należy do cyfryzacji we wszystkich jej formach, a w efekcie nastąpił napływ kapitału w kierunku handlu elektronicznego, oprogramowania, płatności, gier itp.
Podstawą tego trendu był szybki spadek stóp procentowych, co obniżyło koszt kapitału dla szybko rozwijających się spółek technologicznych finansowanych kapitałem własnym.
Regulacje zdecydowanie nie nadążają za cyfrową rewolucją, co zapewniło temu sektorowi bezprecedensowo łagodny reżim regulacyjny. Koszty energii stale spadają, co obniża koszty krańcowe dodawania nowych użytkowników, rozwijania sieci neuronowych i przetwarzania informacji. Świat cyfrowy był w stanie rozwinąć się na fundamencie świata fizycznego, który go wspiera, jednak obecnie wiele tych korzystnych czynników wydaje się zanikać.
Sukces i wyższy zwrot z kapitału spółek cyfrowych spowodował niedoinwestowanie w świecie fizycznym do tego stopnia, że według szacunków Światowego Forum Ekonomicznego do 2040 r. globalna luka infrastrukturalna wyniesie 15 bln USD, przede wszystkim w odniesieniu do rynków wschodzących, ale również w Stanach Zjednoczonych.
W ciągu ostatnich dziewięciu miesięcy byliśmy świadkami tego niedoinwestowania, które uwidoczniło się w pełnej krasie w postaci gwałtownie rosnących cen surowców, znacznie wyższych stawek frachtu kontenerowego, wąskich gardeł w portach, niedoboru półprzewodników hamującego produkcję samochodów oraz rozwoju dostaw na ostatnim etapie łańcucha dostaw (ang. last-mile delivery).
- Zjawiska te wywierają presję cenową po stronie podaży, która najprawdopodobniej zostanie wyparta przez presję popytową po ponownym otwarciu gospodarek, co przedłuży presje inflacyjne.
- Naszym zdaniem w przyszłym otoczeniu reflacyjnym inwestorzy powinni zwiększyć swoją ekspozycję na sektor towarowy i spółki wysokiej jakości o niskim wskaźniku zadłużenia. A co z akcjami z branży rozrywkowej, kiedy gospodarka ponownie się otworzy? Segment rozrywki osiągnął rekordowe poziomy cenowe, odzwierciedlając nadmiernie optymistyczny scenariusz odbicia. Prezentuje po prostu niekorzystną relację zysku do ryzyka.
Wzrost stóp procentowych może spowodować korektę w dół w odniesieniu do wycen akcji z najbardziej spekulacyjnych segmentów wzrostowych, takich jak akcje w ramach bańki spekulacyjnej (akcje o wysokich wskaźnikach EV/Sales i negatywnych prognozach dotyczących zysków), akcje z segmentu handlu elektronicznego, gier, zielonej transformacji i medycyny nowej generacji, co obserwowaliśmy na przełomie lutego i marca.
Presje te mogą się utrzymać w miarę wzrostu stóp procentowych.
- W ujęciu ogólnym, nie obawiamy się o akcje z indeksu MSCI World wyceniane obecnie z zyskiem z przyszłych wolnych przepływów pieniężnych w wysokości 5,8% i nadal oferujące atrakcyjną premię za ryzyko.
Nadchodząca inflacja będzie wyzwaniem dla akcji
Panuje konsensus, że nadchodzi wstrząs inflacyjny spowodowany bodźcami fiskalnymi, efektami bazowymi i rosnącymi cenami energii, które wywindowują ceny u chińskich producentów, nie ma jednak zgody co do tego, czy inflacja się utrzyma.
Będzie to najprawdopodobniej fundamentalne pytanie na rynkach finansowych w nadchodzących latach i coś, co będzie miało istotny wpływ na zwrot z inwestycji.
- Amerykańska gospodarka ma obecnie 16,2% deficytu w stosunku do PKB, i to przed wejściem w życie nowej ustawy w sprawie bodźców fiskalnych o wartości 1,9 bln USD.
- W miarę realizacji programu szczepień gospodarka Stanów Zjednoczonych ponownie się otworzy i szybko wypełni lukę produktową.
Kiedy to nastąpi, gospodarka amerykańska znajdzie się w warunkach szeroko zakrojonych bodźców fiskalnych i braku luki produktowej. Może to potencjalnie uwolnić rzeczywistą inflację na dłuższy czas i utrzymać oczekiwania inflacyjne na wyższym poziomie.
Pod względem politycznym zostanie to zaakceptowane zarówno przez Fed, jak i przez amerykańską administrację, ponieważ wyższa inflacja jest ukrytym sposobem na transfer bogactwa i zmniejszenie nierówności majątkowych, a także na rozwiązanie problemu wysokiego długu.
- Zasadniczo przechodzimy do otoczenia, w którym praca będzie ceniona bardziej, niż kapitał, co wzmocni inflację.
W ostatnim badaniu przeanalizowaliśmy stopy zwrotu z akcji amerykańskich od 1969 r. w różnych reżimach inflacyjnych i ustaliliśmy, że stopa inflacji powyżej 3,1% jest niekorzystna dla rzeczywistego zwrotu z akcji (który nadal wygląda dobrze w ujęciu nominalnym) oraz że miesiące rosnącej inflacji wiążą się z niższymi względnymi rzeczywistymi stopami zwrotu z akcji w porównaniu z miesiącami malejącej inflacji.
Należy zrozumieć, że inflacja podwyższa koszt kapitału i wprowadza zmienność, utrudniając spółkom podejmowanie decyzji.
Wreszcie zielona transformacja i trend dotyczący środowiska, społecznej odpowiedzialności i ładu korporacyjnego (ESG) zwiększą również presje inflacyjne, ponieważ podwyższą koszty rozwoju zarówno nieodnawialnych źródeł energii, jak i zdolności wydobywczej w odniesieniu do metali niezbędnych do elektryfikacji społeczeństwa.
- Te wyższe koszty emisji dwutlenku węgla związanej z produkcją najlepiej widać na przykładzie unijnych uprawnień do emisji, które właśnie osiągnęły najwyższą cenę w historii.
UE od dawna walczy z amerykańskimi gigantami technologicznymi, a Chiny nasiliły działania na rzecz rozwoju konkurencji i ograniczenia zachowań monopolistycznych.
W ramach nowej administracji Bidena rząd amerykański zatrudnia w Federalnej Komisji Handlu największych krytyków gigantów technologicznych na znak, że Waszyngton będzie w coraz większym stopniu obejmował regulacjami duże spółki, w szczególności w obszarze technologii. Przewidujemy, że w duże amerykańskie spółki technologiczne wymierzonych zostanie jeszcze więcej negatywnych działań antymonopolowych i regulacji. Na świecie jest po prostu za mała konkurencja.
W każdym obszarze widzimy wzrost kosztów produkcji i być może osiągniemy punkt zwrotny, w którym nastąpi brutalny powrót inflacji. Wyższa inflacja, wyższy koszt kapitału, więcej regulacji i więcej spraw antymonopolowych najprawdopodobniej negatywnie wpłyną na marże zysku i odwrócą pozytywny trend, z którego spółki korzystają od kilkudziesięciu lat.
Wszystkie prognozy Saxo dostępne są pod adresem: https://www.home.saxo/insights/news-and-research/thought-leadership/quarterly-outlook
Peter Garnry, dyrektor ds. strategii rynków akcji w Saxo Banku
